市場異象投資人

自 2008 年底至目前 2017 年底，股市多頭已走了近 9 年，在這一波多頭市場，截至 2017 年 11 月 22 日收盤，台股報酬指數已累計上漲 223.68% ，同期 S&P 500 也上漲 247.81% ，投資人若在這段時期 「 恰巧 」 投入股市，賺錢確實不太意外。但是不要忘了以史為鑑， 股市可不是只有多頭而已，空頭終將也會來到，只是沒有人能夠確定是何時到來。

我們常聽到 80/20 法則，表示前 20% 的人或事貢獻了整體的 80% ，告訴我們努力要放哪邊才能事半功倍。這種現象屬於冪次法則 (Power Law) 的某一特定現象，也可能是 100/4 法則，指前 4% 貢獻了整體的 100% ，乍聽之下或許覺得不可思議，但下面我們會談到， 美國股市近 90 年來的財富水準就屬於此極端現象 。

價值型投資在投資領域造就許多傑出人才，學術圈也證實價值型投資確實有效。讀過財金進階課程的讀者應該對 Fama - French 三因子不陌生，其中一因子就屬價值因子，主要以 Book to Market ratio (B/M) 為指標。 Book to Market ratio 的概念其實就是常見的股價淨值比 (P/B ratio) 倒數，葛拉漢在其著作中也相當強調以股價淨值比來分析。

我自認為價值型投資人，但當我閱讀的書籍越多，產生的困惑也就越多。本篇想談論我長期研究價值型投資產生的困惑，其中包含諸多矛盾之處，而我不認為這些矛盾有正確答案。

投資界最為人津津樂道的事跡就屬巴菲特的投資紀錄，他持有波克夏 (Berkshire Hathaway)52 年間創造 20.8% 註 1 的年化報酬率，也就是說在 1965 年初投資 1 美元，截至 2016 年底可獲得 1,972,595 美元；同期間要是投資 S&P 500 ，僅有 9.7% 的年化報酬率，相當於 1 美元成長至 12,717 美元，這就是複利效果長期下來造成的巨大差距！

長期買進持有指數型基金，複製大盤的績效是一種很有效率的投資方式，既不用花時間研究，長期下來的表現又可擊敗大多數專業經理人 ( 詳 見： 擊敗大盤？很難！ ) ，更遑論沒有專業知識的業餘投資人。

接續 (上)篇 ，另外兩種可能擊敗市場的方法如下： 三、其他經回測過的指標： 除了學術文獻外，一般書籍也有這方面的研究，例如  Joel Greenblatt  的 Magic Formula ，是結合  EBIT / (Net Working Capital + Net Fixed Assets)  和  EBIT / EV   兩個指標，經由回測選出的投資組合。 該研究指出，自 1988 至 2009 年間  Magic Formula 年化報酬率達 23.8% ， 比 S&P 500 的 9.5% 勝出一大截 。 ( 詳細介紹請參考《超越大盤的獲利公式》，寰宇出版 ) 另一個例子是  Gary Antonacci   研究的 Dual Momentum ，此方法屬動能策略的一種，作法是比較  S&P 500、 MSCI All Country World Index ex-USA (ACWX) 以及 Barclays Capital U.S. Aggregate Bond Index  三種指數何者在過去 12 個月具有較好的報酬率，就轉換至該指數，詳細方法請參考   Gary Antonacci的Dual, Relative & Absolute Momentum這篇 文章， 或是 Gary Antonacci 出版的《雙動能投資》 ( 寰宇出版 ) 。 Dual Momentum 策略經回測 41 年之久 ， 年化報酬率達 17.7% ， 優於 S&P 500 的 12.3% 及 ACWX 的 11.6% ；不僅如此，此策略的 最大虧損程度也比相對應的指數低 。 除了上述兩個例子外，市面上還有許多經過回測的交易策略，投資人可以多加留意，不過與 Smart Beta 策略相同，即使過去表現良好、回測時間又很長的策略，仍然無法保證未來能持續擊敗市場；此外當這些相當傑出的策略公開後，是否有大量資金投入導致方法失效，事前並無法確定，這也是投資人需面對的事實。 四、自行開發模型回測： 此方法好處是非公開，只要投資人不將方法揭露，就不會有大量資金投入導致失效的問題，但 投資人除了要有創意的想法外 ， 電腦的運算能力 及 正確又完整的資料庫 也缺一不可。坊間許多資料庫未必正確

上一篇 我解釋了大盤難以擊敗，本篇要介紹可能擊敗大盤的幾種方法。在此先說明， 本篇提及的任何一種方式未來皆可能失效 ，不再擊敗大盤；或是 即使未來可能擊敗大盤，投資人也必須承擔連續多年落後大盤的表現 ，故投資人在考慮下述方法時須評估自身擁有的資源及能力。

在投資領域中，積極進取的投資人不僅希望長期下來能獲得良好的報酬，也能擊敗所屬的市場，然而即使訓練有素的專家，在擊敗市場方面的比率，卻低到令人訝異的程度。過去許多書籍皆提及這方面的研究，例如 Burton Malkiel 的 《 漫步華爾街 》 ( 天下出版 ) ， Charles Ellis 的 《 投資終極戰 》 ( 大牌出版 ) 等。